Emerson Analytics犀利指出有四點(diǎn)并不符合常理：
通常情況下，銷售人員會(huì)在關(guān)門前盤點(diǎn)庫存，但在這個(gè)時(shí)候，任何一家門店都不太可能有多少生意；
根據(jù)澄清公告，在這71張“交易取消”銷售單打印出來之前，應(yīng)有顧客和銷售人員進(jìn)行下單、掛單和最終購買等一系列操作。但這一切怎么會(huì)發(fā)生在關(guān)門時(shí)間呢？
對于銷售人員來說，他們是在盤點(diǎn)完庫存之后就開始打印大量“交易取消”銷售單，那這些“顧客”是什么時(shí)候來的呢？
此外，這樣的掛單訂單實(shí)際上是在第二天才被重新激活，這也就意味著“顧客”必須次日返回收銀臺(tái)完成交易前在店里逗留一晚。
在羅列全新的報(bào)告數(shù)據(jù)之余，Emerson Analytics還提出，周黑鴨針對其上一份沽空報(bào)告的澄清公告出現(xiàn)了幾處事實(shí)性錯(cuò)誤：
公告寫道：“該報(bào)告指稱，本集團(tuán)將華中地區(qū)于截至二零一八年九月三十日止三個(gè)月的日均客單數(shù)虛增28%”；
但3月1日的報(bào)告在開頭第四段就注明，應(yīng)是“華中地區(qū)門店日平均客單量被夸大了38.7%”。
公告中還寫道：“該報(bào)告亦沒有明確指出其如何挑選11家受實(shí)時(shí)觀測的店鋪，因此，即使本集團(tuán)假設(shè)該報(bào)告的作者并無惡意挑選表現(xiàn)不佳的店鋪，樣本是否具有足夠代表性亦存在進(jìn)一步疑問”；
但在3月1日的報(bào)告中，我們已經(jīng)明確提及是對“11家業(yè)務(wù)量相對較大的周黑鴨門店進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)測”。此外，更有數(shù)據(jù)表明，被檢測的9家湖南門店占全省總銷量的56%。
Emerson Analytics表示，目前已將相關(guān)證據(jù)轉(zhuǎn)交香港證監(jiān)會(huì)，并期待監(jiān)管機(jī)構(gòu)對周黑鴨展開調(diào)查。
值得注意的是，上述做空機(jī)構(gòu)曾于2017年做空過中國宏橋和天鴿互動(dòng)。其中，中國宏橋還曾因此停牌時(shí)間過長而在當(dāng)年7月被“踢出”恒指相關(guān)指數(shù)，以及港股通（滬）和港股通（深）名單。
前情提要：第一回合的狙擊與回應(yīng)
3月1日周一，Emerson Analytics發(fā)布做空報(bào)告稱，周黑鴨部分門店銷售量“被增長”，該公司去年實(shí)際利潤、收入、日平均客單量、客單均價(jià)等數(shù)據(jù)存在夸大。
報(bào)告指出，去年第三季訪查內(nèi)地中部地區(qū)（中部地區(qū)貢獻(xiàn)了周黑鴨總收入的54.2%）的周黑鴨524間店鋪的銷售情況，發(fā)現(xiàn)其夸大了部分銷量數(shù)據(jù)，在河南及江西周黑鴨店的銷售量憑空“被增長”28%。
由此，Emerson Analytics重新計(jì)算中部各地區(qū)的銷量情況得出，周黑鴨在華中地區(qū)的單日總客單量應(yīng)該是65574筆，意味著單家門店的日平均客單量為125，這相較于周黑鴨官方公布的數(shù)據(jù)少了38.7%。
基于夸大38.7%的日平均銷量和夸大6.8%的客單價(jià)，報(bào)告認(rèn)為周黑鴨2018年上半年在華中地區(qū)的實(shí)際收入要比中報(bào)里顯示的少32.8%。
假設(shè)周黑鴨毛利率如公司報(bào)告的60%，以及其他成本數(shù)字是準(zhǔn)確的話，報(bào)告預(yù)測該公司去年實(shí)際利潤只有2.55億元人民幣，較公司預(yù)測的5.33億元人民幣少一半。
基于周黑鴨2018年預(yù)測市盈率8.8倍，以及手頭凈現(xiàn)金約26.3億元人民幣，Emerson認(rèn)為該股只值2.4港元。與當(dāng)日收盤價(jià)3.69港元相比，這意味著Emerson Analytics認(rèn)為該公司股價(jià)還有35%的下跌空間。
3月6日周三早間，周黑鴨發(fā)布公告稱，上述做空報(bào)告混雜不實(shí)錯(cuò)誤，蓄意誤導(dǎo)以及沒有根據(jù)的揣測，做空旨在操控股份價(jià)格并損害周黑鴨聲譽(yù)。周黑鴨同時(shí)提醒，做空報(bào)告作者可能擁有公司淡倉并因此在股份價(jià)格下跌時(shí)可實(shí)現(xiàn)巨額收益。
對于相關(guān)財(cái)務(wù)業(yè)績指控，周黑鴨從四個(gè)方面予以回應(yīng)：
針對周黑鴨將已取消訂單入賬作為銷售的行為，周黑鴨指出報(bào)告“完全誤解了銷售小票單號(hào)的運(yùn)作方式”；就已暫停訂單而言，“訂單取消不意味著交易取消”。
針對周黑鴨華中地區(qū)門店2018年上半年日均客單數(shù)實(shí)際為125、較財(cái)報(bào)測算得出的174夸大38.7%等銷售數(shù)據(jù)的指控，周黑鴨回應(yīng)稱：此乃基于去年上半年日均客單數(shù)的過高估計(jì)、對去年三季度日均客單數(shù)并無事實(shí)依據(jù)之揣測。
另外，做空報(bào)告還指稱，周黑鴨去年上半年的客單價(jià)夸大6.8%。周黑鴨回應(yīng)，這是“基于在統(tǒng)計(jì)學(xué)上不具意義的樣本規(guī)模得出，忽視特定店鋪的每日客單價(jià)波動(dòng)及不同店鋪之間的客單價(jià)差額”。
最后，針對夸大38.7%的日平均銷量和夸大6.8%的客單價(jià)而得出周黑鴨夸大收入的結(jié)論，周黑鴨表示“對虛假過往財(cái)務(wù)資料的指控完全屬無稽之談及缺乏根據(jù)”，已刊發(fā)的年報(bào)和半年報(bào)無任何跡象表明收益及溢利與現(xiàn)金及債務(wù)狀況存在不匹配的情況。
Emerson Analytics發(fā)布做空報(bào)告后的首個(gè)交易日（3月4日），周黑鴨股價(jià)的走勢似乎并未受到該做空報(bào)告的影響，高開高走，最終收漲2.5%。3月5日，周黑鴨宣布停牌。
來源：華爾街見聞 曾心怡
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