如果從通用性的角度考慮：傳統(tǒng)物流對于絕大部分的零售品類都能被很好的適用。但是即時配送網(wǎng)絡(luò)對于本地生活服務(wù)來講，它的重要程度就顯得沒那么高了。餐飲外賣以外，就是日用百貨、生鮮果蔬、鮮花酒水醫(yī)藥（事實上大部分還是零售的范疇）等少數(shù)品類可以用上。即便美團近來還與海瀾之家等服飾公司開展即時配送的合作，想要拓展更多可能性，但總的來說，即時性需求還是相對有限的。
資料來源：易觀、華盛證券
從建立護城河的角度看：在傳統(tǒng)運輸行業(yè)，大規(guī)模配送網(wǎng)絡(luò)往往意味著一條寬廣的護城河。比如對于一個配送車隊而言，卡車、司機和運輸中消耗的大部分油錢是固定成本，一旦收回固定成本，沿常規(guī)路線額外發(fā)送的貨物的利潤率將相當(dāng)驚人。這可以解釋亞馬遜、京東為什么花這么大工夫在自建物流上。
資料來源：華盛證券
但是對于即時配送而言，大部分都屬于“最后一公里”的配送，又強調(diào)及時性。所以即時配送無法像傳統(tǒng)運輸一樣，通過部分時間等待換取更高裝載率以降低邊際成本，那么在規(guī)模效應(yīng)上，即時配送就遠不如傳統(tǒng)配送。不過，外賣公司仍然可以通過算法的改進獲得更高的匹配效率，在騎手成本較為剛性的情況下，以更大的業(yè)務(wù)量去實現(xiàn)更低的邊際成本。美團外賣的訂單的平均配送時長從2015年的41分鐘，下降到32分鐘，進一步縮短至28分鐘。
所以我們所得出的結(jié)論，建立并運營全球最大規(guī)模的同城即時配送網(wǎng)絡(luò)之于美團的意義，或許不如亞馬遜的自建物流之于亞馬遜的意義。也就是說，即時配送網(wǎng)絡(luò)在對美團飛輪的推動上會略顯乏力。
關(guān)注：美團是否會強化交通合規(guī)監(jiān)管？勞動力成本上升能否消化？
1、從風(fēng)險角度，短期內(nèi)需要留意的是美團若強化對騎手交通合規(guī)監(jiān)管，將影響配送網(wǎng)絡(luò)效率。9月5日，人民日報海外版發(fā)文《外賣員“用交通違規(guī)換時間” 請不要再用生命送餐》，文中指出——“南京交管局發(fā)布的2018年上半年非機動車違法大數(shù)據(jù)顯示，近20萬名騎車人因交通違法被查。其中，快遞外賣行業(yè)違法行為發(fā)生率最高，是普通騎車人的5倍。無獨有偶，上海市公安局交通警察總隊統(tǒng)計數(shù)據(jù)也顯示，2017年上海全市共發(fā)生涉及快遞、外賣行業(yè)各類道路交通事故117起，造成9人死亡，134人受傷，令人觸目驚心。”
多接單、搶單，擔(dān)心遲到被投訴是外賣員慢不下來的三大原因。平臺運營與獎懲機制的不合理、外賣員自身安全意識淡薄、非機動車不盡完善的管理模式等都使得外賣員送餐中“爭分奪秒”。美團或許需要在這當(dāng)中承擔(dān)起更多的社會責(zé)任，主動去放慢速度以免在輿論發(fā)酵到一定程度時被動減速（有滴滴的前車之鑒），所以未來隨著這些因素的進一步規(guī)范和改善，就需要關(guān)注即時配送網(wǎng)絡(luò)的效率下降對業(yè)績的影響。
2、長期來看，應(yīng)關(guān)注勞動力成本上能否被科技創(chuàng)新帶來的效率提升所抵消。回過頭先來思考一個問題 ，為什么全球最大的即時配送網(wǎng)絡(luò)是在中國而不是美國？宏觀上講，原因在于中國有著非常適合即時配送網(wǎng)絡(luò)發(fā)展壯大的土壤—— “高人口密度”+“低人力成本”。首先在“高人口密度”方面，根據(jù)招股書的數(shù)據(jù)，截至2017年，中國居民人口超過100萬的城市數(shù)量為美國15.6倍，人口密度是美國7.285倍。當(dāng)前中國的城鎮(zhèn)人口8.13億，城鎮(zhèn)化率為58.50%，預(yù)計未來五年將以2.4%CAGR增長。在可見的未來，該因素仍然處于上升趨勢。
“低人力成本”方面，前些日子任博士的《是該減稅了：中美稅負和基礎(chǔ)性成本比較》中的數(shù)據(jù)可以拿來參考——當(dāng)前中國的勞動力成本為12.47美元/小時，為美國22.32美元/小時的0.6倍。正是因為有了大量低成本勞動力，美團等外賣公司才能夠自消費者、商家接受的價格范圍內(nèi)，建立起這樣一個龐大的即時配送網(wǎng)絡(luò)。但是“低人力成本”這個優(yōu)勢，已經(jīng)處于不斷被削弱的狀態(tài)——因為從人口結(jié)構(gòu)上看，15-64歲占總?cè)丝诒壤?010年達到74.50%見頂后，已經(jīng)連續(xù)七年下滑，到2017年為71.82%。而在可預(yù)見的未來，人口結(jié)構(gòu)繼續(xù)惡化的趨勢還將延續(xù)，那么完全建立在騎手上的即時配送網(wǎng)絡(luò)就顯得不那么牢固了。
當(dāng)然美團現(xiàn)在也在發(fā)力無人配送等新技術(shù)。7月25日，美團推出無人配送開放平臺。除了已經(jīng)投入試運營的無人車“小袋”，美團還發(fā)布了無人配送新款概念車與無人機；35%的IPO募資金額中，將有一部分投入到無人配送系統(tǒng)的研發(fā)。未來究竟是勞動力成本上升的速度更快，還是無人配送等新技術(shù)的研發(fā)更快，我們拭目以待。
（3）飛輪助推器之二：“技術(shù)賦能——B端效率&留存——推動飛輪”
獲取和留存商家的能力是服務(wù)型電子商務(wù)企業(yè)的關(guān)鍵競爭力要素，也是推動飛輪的一個很好的著力點。作為電商平臺，通過向向商家提供差異化服務(wù)——即時配送網(wǎng)絡(luò)、供應(yīng)鏈管理、軟硬件科技系統(tǒng)（打通線上線下）、支付和客戶信息 ，可以一步一步向B端滲透，加強粘性。
參考云計算之于亞馬遜的意義。通過開展云計算業(yè)務(wù)，亞馬遜大大加強了B端的粘性。在2010-2015年，亞馬遜將資本支出集中在云計算業(yè)務(wù)，隨后受益于AWS規(guī)模的快速增長，毛利率改善明顯，市值也再上一個新臺階。
美團2016年推出面向商家的服務(wù)，搶占B端商家，自此美團由為用戶創(chuàng)造價值切換到為產(chǎn)業(yè)創(chuàng)造價值。一定程度上這也是市場上的共識，就是對于互聯(lián)網(wǎng)公司來說，要實現(xiàn)下一步大的跨越，就一定要深入B端，提升產(chǎn)業(yè)鏈效率。市場對于美團的期許也就在它線下強勢、B端熟悉，具備做這件事的條件。
招股書顯示，目前美團為商家提供多種解決方案，如市場營銷及銷售服務(wù)、基于云的ERP系統(tǒng)、聚合支付系統(tǒng)和供應(yīng)鏈及金融方案服務(wù)。這些收入被歸結(jié)于在線營銷服務(wù)和其他服務(wù)及銷售，從下圖可以看出，整體來說這些新業(yè)務(wù)占比有所提升，但對于美團的餐飲主戰(zhàn)場，這個進展并不算樂觀。
關(guān)于飛輪討論的小結(jié)：
所以總體上，我們會發(fā)現(xiàn)美團的核心飛輪與亞馬遜非常相似，通過拓展品類、增加選擇來提高消費者體驗，進而帶動流量以及B端的增長。而且隨著美團現(xiàn)金流改善、中止網(wǎng)約車業(yè)務(wù)等舉措，多線作戰(zhàn)的擔(dān)憂能很好的被消解。作為超級平臺，美團在用戶體驗上（更便利的一站式服務(wù)）完勝于其他垂直類競爭對手，通過高頻帶低頻的交叉銷售又可以實現(xiàn)更低的獲客成本。
但是應(yīng)該注意到即時配送網(wǎng)絡(luò)在規(guī)模優(yōu)勢上遜于傳統(tǒng)配送網(wǎng)絡(luò)，美團幫助B端提高效率的種種業(yè)務(wù)也尚處于起步階段，且難以找到像云計算這樣具備強規(guī)模效應(yīng)的明星業(yè)務(wù)，因而在推動飛輪的過程中，或許難以完全復(fù)制亞馬遜的奇跡。
三、美團的估值：一些參考
美團點評明日開始招股，IPO定價區(qū)間為460-553億美元，這個價格是貴是便宜每個人心里都有桿秤，但對于互聯(lián)網(wǎng)公司的估值向來就是比較困難的，所以最后這里簡單找?guī)讉�角度為大家作參考：
1、過往融資的估值參考
上一輪戰(zhàn)略融資在去年十月完成，融資額40億美元，投后估值300億美元。也是說目前的IPO定價區(qū)間相較于上一輪的溢價幅度在53%~84%。
資料來源：招股書、華盛證券
2、互聯(lián)網(wǎng)公司第一梯隊的市值分布
當(dāng)今中國互聯(lián)網(wǎng)世界中，阿里騰訊無疑還是最耀眼的雙子星，他們目前市值在4000億美元上下。百度則已經(jīng)遠遠落在他們身后，并且被今日頭條、小米等新一代互聯(lián)網(wǎng)公司追上，他們的市值在400-800億美元的區(qū)間。美團作為連接“人&服務(wù)”這一賽道上的領(lǐng)跑者，其市值是有希望接近他們的。不久前在港股上市的小米會是一個很好的估值錨。
資料來源：Wind、華盛證券
3、P/GTV&Value/per user視角
天灝資本CEO侯曉天基于世界上其他外賣公司（Just Eat、GrubHub等）的估值水平，用5家公司的平均1.4X P/GTV（市值相對交易額）給予美團最高614億美元估值（對應(yīng)19年業(yè)績），并以阿里巴巴的每用戶估值給予相應(yīng)折價后計算出美團645億美元估值。詳情可自行查看《如何給美團進行估值》一文。
4、參考亞馬遜的市銷率
既然美團與亞馬遜如此相似，那么我們不妨參考亞馬遜估值水平來計算美團估值。過去5年，亞馬遜交易于1.6X-4.7X PS之間，估值中樞為2.8X。而2015-2017年，美團營收分別為40億元、130億元、340億元，16、17年的同比增速分別為223%、161%，最新一期（2018年4月止4個月）的營收增速為95%。假設(shè)美團能在2019年達到1000億元營收（只要18、19年分別滿足100%、50%的增速），那么按2.8X PS計算，美團參考估值在430億美元左右。
最后考慮到當(dāng)下市場環(huán)境，也許美團上市后或許短期內(nèi)難有較好表現(xiàn)。但是，作為一家有資格對標(biāo)亞馬遜的互聯(lián)網(wǎng)公司，我們期待它飛輪加速旋轉(zhuǎn)起來的那一天，也希望它能像阿里巴巴改造中國零售業(yè)一樣，推動中國服務(wù)業(yè)的發(fā)展，讓每個人都能“吃得更好，生活更好”。
來源: 華盛學(xué)院-麻瓜交易員
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