4月26日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布并購(gòu)重組委2018年第20次會(huì)議審核結(jié)果公告，快樂(lè)購(gòu)（300413）收購(gòu)芒果TV、天娛傳媒、芒果互娛、芒果影視和芒果娛樂(lè)5家公司的交易獲有條件通過(guò)。
快樂(lè)購(gòu)的百億并購(gòu)方案雖然能夠不出意外地獲得證監(jiān)會(huì)有條件通過(guò)，但就快樂(lè)購(gòu)并購(gòu)草案而言，其超過(guò)千頁(yè)的方案看似表述清晰，若仔細(xì)分析仍可發(fā)現(xiàn)其中有太多的疑點(diǎn)值得推敲。不僅因并購(gòu)雙方實(shí)際控制人均為湖南臺(tái)，關(guān)聯(lián)交易使得此次并購(gòu)有瓜田李下之嫌，且作為本次并購(gòu)的最大標(biāo)的公司快樂(lè)陽(yáng)光，其第一大客戶竟然同時(shí)還是自己第一大供應(yīng)商，更為讓人大跌眼鏡的是這位擁有“雙重身份”的第一大客戶曾一度為湖南臺(tái)實(shí)際控制下的公司，也曾是快樂(lè)陽(yáng)光的關(guān)聯(lián)公司，而正是在這關(guān)聯(lián)大客戶的“關(guān)懷”之下，快樂(lè)陽(yáng)光能夠在諸多已上市視頻龍頭公司未能實(shí)現(xiàn)盈利的大環(huán)境下，神奇地在2017年扭虧為盈了。
對(duì)于并購(gòu)方案的質(zhì)疑，其實(shí)僅梳理最大的并購(gòu)標(biāo)的快樂(lè)陽(yáng)光財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)就可發(fā)現(xiàn)其中的問(wèn)題，其不論是采購(gòu)數(shù)據(jù)還是營(yíng)收方面數(shù)據(jù)都有非常明顯的可疑點(diǎn)，而正是這些可疑之點(diǎn)的存在，也讓本次有著關(guān)聯(lián)交易性質(zhì)的并購(gòu)變得有些撲朔迷離。
巨額采購(gòu)支出成謎
并購(gòu)草案披露，最大的并購(gòu)標(biāo)的快樂(lè)陽(yáng)光主要采購(gòu)項(xiàng)目包括版權(quán)、CDN等帶寬資源、推廣營(yíng)銷資源、物資等，值得一提的是其中的版權(quán)項(xiàng)目涉及電影、電視劇、綜藝、體育賽事等版權(quán)的采購(gòu)，采購(gòu)方式包括現(xiàn)金購(gòu)買、分成、保底分成、置換等，該項(xiàng)采購(gòu)為其最重要的采購(gòu)內(nèi)容。就供應(yīng)商來(lái)看，最大的供應(yīng)商是包括湖南廣播電視臺(tái)在內(nèi)的諸多關(guān)聯(lián)公司，以及2017年10月份才劃轉(zhuǎn)出去的曾經(jīng)關(guān)聯(lián)公司廣州韻洪廣告有限公司，此外其他大供應(yīng)商還有樂(lè)視網(wǎng)信息技術(shù)（北京）股份有限公司、北京奇藝世紀(jì)科技有限公司、網(wǎng)宿科技股份有限公司、阿里云計(jì)算有限公司等其他視頻網(wǎng)絡(luò)類公司。
那么，快樂(lè)陽(yáng)光對(duì)外的采購(gòu)金額到底有多少呢？以2017年為例，根據(jù)草案披露的數(shù)據(jù)來(lái)看，公司當(dāng)年向前五大供應(yīng)商采購(gòu)金額合計(jì)為13.34億元，占當(dāng)期采購(gòu)金額的比例為34.93%，由此可推算出快樂(lè)陽(yáng)光2017年采購(gòu)總額為38.16億元。由于快樂(lè)陽(yáng)光的采購(gòu)項(xiàng)目多為影視劇綜藝節(jié)目等版權(quán)、CDN寬帶等，此類采購(gòu)增值稅稅率為6%，因此算上這6%增值稅，則含稅采購(gòu)總額應(yīng)該在40.47億元左右。
有采購(gòu)，就需要有支出，即使當(dāng)時(shí)不用支付現(xiàn)金，也應(yīng)該形成一定的負(fù)債，那么，快樂(lè)陽(yáng)光的負(fù)債和現(xiàn)金支出情況又是如何呢？
先來(lái)看其采購(gòu)負(fù)債情況。草案披露，2017年快樂(lè)陽(yáng)光的應(yīng)付賬款從期初的8.57億元增加到期末15.75億元，新增金額7.18億元。應(yīng)付票據(jù)從期初的0元增加到期末的0.59億元，新增金額0.59億元。也就是說(shuō)，即使所有應(yīng)付票據(jù)和應(yīng)付賬款均為采購(gòu)負(fù)債，那么其2017年新增的采購(gòu)負(fù)債合計(jì)也不會(huì)超過(guò)7.77億元。即從40.47億元的采購(gòu)總額中扣除7.77億元可能的最大負(fù)債，則理論上快樂(lè)陽(yáng)光現(xiàn)金支出的采購(gòu)金額應(yīng)該在32.70億元左右。
可事實(shí)上，從并購(gòu)草案披露的反映快樂(lè)陽(yáng)光采購(gòu)支出的“購(gòu)買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”來(lái)看，2017年僅為27.52億元，該數(shù)據(jù)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于理論金額，更何況該現(xiàn)金流數(shù)據(jù)中還包含了當(dāng)年為采購(gòu)支付的預(yù)付款，即預(yù)付款新增的2.42億元，若扣除這部分新增預(yù)付款后，公司為采購(gòu)支出的金額僅有25.10億元，相比32.70億元的理論支出相差了7.60億元之巨。
不僅2017年存在問(wèn)題，2016年也有類似的情況。根據(jù)草案披露信息，快樂(lè)陽(yáng)光2016年向前五大供應(yīng)商采購(gòu)金額合計(jì)5.24億元，占采購(gòu)總額的比例為19.88%，由此推算出2016年的采購(gòu)總額為26.35億元。按照6%的增值稅計(jì)算，含稅采購(gòu)總額達(dá)到了27.93億元。負(fù)債方面，快樂(lè)陽(yáng)光應(yīng)付賬款期初金額為3.60億元，期末金額為8.57億元，這意味著應(yīng)付賬款當(dāng)年新增了4.97億元。該年度，公司沒(méi)有應(yīng)付票據(jù)。理論上，該公司當(dāng)年采購(gòu)負(fù)債不應(yīng)該超過(guò)應(yīng)付賬款的新增金額，即其為采購(gòu)支出的現(xiàn)金理論上不應(yīng)該低于22.96億元（27.93億元-4.97億元）。
不過(guò)，依照草案披露的數(shù)據(jù)，2016年快樂(lè)陽(yáng)光“購(gòu)買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”卻為18.15億元，若扣除0.53億元預(yù)付款項(xiàng)新增金額，則公司為采購(gòu)實(shí)際支出的現(xiàn)金僅有17.62億元，相比22.96億元的理論值少了5.34億元。
上述數(shù)據(jù)說(shuō)明，快樂(lè)陽(yáng)光在2016年和2017年分別有5.34億元和7.60億元的采購(gòu)即沒(méi)有形成負(fù)債，也沒(méi)有以現(xiàn)金支出，兩年合計(jì)將近有13億元巨額采購(gòu)不知是如何實(shí)現(xiàn)的，對(duì)此大的差異實(shí)在令人不解。
當(dāng)然，草案中也披露了快樂(lè)陽(yáng)光是存在版權(quán)置換，那么上述差額有沒(méi)有可能是版權(quán)置換所造成的呢？
我們知道，版權(quán)置換業(yè)務(wù)不同于一般意義上的非貨幣性交易，一般意義上的非貨幣性交易實(shí)現(xiàn)了交易對(duì)象所有權(quán)或使用權(quán)的轉(zhuǎn)移，而版權(quán)置換業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)的僅是雙方部分使用權(quán)的交換，交換后雙方原各自擁有的版權(quán)仍能繼續(xù)使用。
快樂(lè)陽(yáng)光在草案中表示，基于業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)，其財(cái)務(wù)政策的制定引用了《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第7號(hào)——非貨幣性資產(chǎn)交換》中“不具有商業(yè)實(shí)質(zhì)或交換涉及資產(chǎn)的公允價(jià)值均不能可靠計(jì)量的非貨幣性資產(chǎn)交換”的處理方法�？鞓�(lè)陽(yáng)光的版權(quán)置換業(yè)務(wù)不確認(rèn)收入或成本，置換完成后交付版權(quán)和引進(jìn)版權(quán)成為一個(gè)新的版權(quán)集合，不改變無(wú)形資產(chǎn)的賬面價(jià)值。“僅當(dāng)快樂(lè)陽(yáng)光引入北京奇藝版權(quán)早于交付版權(quán)上線時(shí)，將引入版權(quán)視同采購(gòu)計(jì)入無(wú)形資產(chǎn)科目，同時(shí)形成相應(yīng)的應(yīng)付賬款。”也就是說(shuō)，版權(quán)置換在一般情況下，該公司不會(huì)視同采購(gòu)計(jì)入無(wú)形資產(chǎn)科目，而即使特殊情況下視同采購(gòu)了計(jì)入無(wú)形資產(chǎn)科目，也會(huì)在應(yīng)付賬款項(xiàng)目下有所反映。
由此來(lái)看，前文中多出的合計(jì)13億元的采購(gòu)來(lái)源似乎也就成了迷，而這個(gè)迷恐怕也只有企業(yè)自己才能解釋的清楚了。
收入與現(xiàn)金流不匹配
快樂(lè)陽(yáng)光主營(yíng)業(yè)務(wù)包括互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)、運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)、內(nèi)容運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)及其他業(yè)務(wù)，其中快樂(lè)陽(yáng)光互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)主要是通過(guò)自主研發(fā)及運(yùn)營(yíng)的芒果TV互聯(lián)網(wǎng)視頻平臺(tái)開(kāi)展，主要面向年輕用戶群體，提供湖南衛(wèi)視綜藝節(jié)目點(diǎn)播服務(wù)，并同步推送熱門電視劇、電影、綜藝節(jié)目、動(dòng)漫、音樂(lè)等視頻內(nèi)容以及部分電視臺(tái)、網(wǎng)絡(luò)同步直播節(jié)目。其互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)在報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)的收入占其其銷售收入的比例分別高達(dá)70.09%、55.99%和51.46%，是該公司名副其實(shí)的核心業(yè)務(wù)。而近期其收入增速最快的內(nèi)容運(yùn)營(yíng)服務(wù)則包括影視劇及綜藝節(jié)目的投資、制作和版權(quán)銷售�？鞓�(lè)陽(yáng)光通過(guò)外購(gòu)、自制等方式獲取內(nèi)容版權(quán)形成版權(quán)庫(kù)，并可將擁有信息網(wǎng)絡(luò)播映權(quán)的影視劇、綜藝節(jié)目銷售給其他視頻網(wǎng)站，獲得版權(quán)銷售收入。報(bào)告期內(nèi)，內(nèi)容運(yùn)營(yíng)服務(wù)實(shí)現(xiàn)的收入占銷售收入的比例分別為12.39%、25.50%和29.32%；運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)和其他業(yè)務(wù)的收入占比在報(bào)告期內(nèi)合計(jì)不足銷售收入的2成。
根據(jù)草案披露，報(bào)告期內(nèi)快樂(lè)陽(yáng)光實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為9.61億元、18.17億元和33.85億元，凈利潤(rùn)分別為-9.40億元，-6.94億元和4.89億元。其中2017年快樂(lè)陽(yáng)光的銷售收入大幅增長(zhǎng)86.28%，凈利潤(rùn)也由虧損變?yōu)榇蠓�，而就在此增長(zhǎng)基礎(chǔ)上，資產(chǎn)評(píng)估中對(duì)公司未來(lái)收入和利潤(rùn)的預(yù)測(cè)也是大幅持續(xù)增長(zhǎng)的，并據(jù)此采用收益法得到的估值高達(dá)95.30億元。分析該公司財(cái)務(wù)報(bào)表，《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)公司有部分與營(yíng)收相關(guān)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是存在一定疑點(diǎn)的，比如在收入大幅增長(zhǎng)的2017年，其實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入與現(xiàn)金流就存在不匹配的情況。
根據(jù)并購(gòu)草案披露，快樂(lè)陽(yáng)光2017年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入33.85億元。正如我們上文所分析，該公司2017年8成以上的收入是來(lái)自于互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)和內(nèi)容運(yùn)營(yíng)服務(wù)屬于現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，增值稅稅率為6%。而其運(yùn)營(yíng)商服務(wù)則主要是通過(guò)IPTV，與電信運(yùn)營(yíng)商合作，在湖南省內(nèi)提供基礎(chǔ)服務(wù)和增值服務(wù)，在湖南省外提供增值服務(wù)。按照營(yíng)改增相關(guān)規(guī)定，其中提供基礎(chǔ)電信服務(wù)，稅率為11%，提供增值電信服務(wù)，稅率為6%。其他業(yè)務(wù)占比僅1.07%，占比相當(dāng)?shù)汀Ｒ虼巳舭凑?%整體計(jì)算增值稅，則快樂(lè)陽(yáng)光2017年包含增值稅-銷項(xiàng)稅的營(yíng)業(yè)收入金額合計(jì)為35.88億元。
正常情況下，企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)實(shí)現(xiàn)收入要么以現(xiàn)金的方式如期收回，要么形成相應(yīng)債權(quán)，在以后的經(jīng)營(yíng)中逐步回收。那么在快樂(lè)陽(yáng)光2017年含稅收入高達(dá)35.88億元的情況下，該公司當(dāng)年又收回了多少現(xiàn)金？又形成多少債權(quán)呢？
根據(jù)并購(gòu)草案披露，快樂(lè)陽(yáng)光2017年期末形成的應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款金額分別為0.47億元和6.85億元，而期初金額則分別為0元和2.6億元，這意味著公司當(dāng)年新增的應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款金額合計(jì)為4.72億元，如果按照35.88億元的含稅總收入計(jì)算，則理論上當(dāng)年銷售收回的現(xiàn)金應(yīng)在31.16億元左右。
可實(shí)際上，根據(jù)快樂(lè)陽(yáng)光的現(xiàn)金流量表數(shù)據(jù)來(lái)看，該公司2017年“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”為30.01億元，剔除該項(xiàng)目中1.12億元預(yù)收款項(xiàng)新增金額的影響后，公司當(dāng)年收到的現(xiàn)金金額僅在28.89億元左右，與理論收回現(xiàn)金31.16億元相比，尚有2.27億元的差距。顯然，快樂(lè)陽(yáng)光營(yíng)業(yè)收入并不能得到現(xiàn)金流相關(guān)數(shù)據(jù)的印證，對(duì)此，就需要公司進(jìn)一步解釋了。
同樣若進(jìn)一步推算2016年的經(jīng)營(yíng)情況，依然可發(fā)現(xiàn)其2016年也存在4600多萬(wàn)元的營(yíng)業(yè)收入得不到現(xiàn)金流相關(guān)數(shù)據(jù)印證的情況�？傊摴緺I(yíng)業(yè)收入數(shù)據(jù)的真實(shí)性是值得懷疑的，而在此基礎(chǔ)之上根據(jù)收益法評(píng)估的估值也就很值得商榷了。
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