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在廣州召開的海外經(jīng)銷商聯(lián)誼會上，茅臺集團黨委書記、總經(jīng)理李保芳提出，茅臺仍然堅持近期和明年不考慮調整價格，更不會調高價格，2017年茅臺酒市場投放量將在今年基礎上增加 15%，總量大概在2.5萬噸左右。
茅臺明確釋放信號，保證春節(jié)期間茅臺供應，不會發(fā)生斷貨情況，但在隨后的一周內，各地批價快速突破1000元關口，我們認為系經(jīng)銷商仍然擔心旺季斷貨，備貨情緒濃，也間接反映渠道庫存水平不高。另外據(jù)草根調研，北京、上海等地麥德龍及家樂福超市，茅臺生產(chǎn)日期基本為8月底-9月初生產(chǎn)，經(jīng)銷商團購茅臺基本為9-10月份生產(chǎn)，側面驗證渠道低庫存。從我們對茅臺三季報還原情況看，推測公司截至九月底，已經(jīng)發(fā)貨1.9萬噸，算上在手訂單，已經(jīng)超額完成全年打款計劃。近期有消息稱，公司在10月底已經(jīng)完成發(fā)貨2.2萬噸，這意味著公司10月份單月發(fā)貨3000噸，按此推算，全年發(fā)貨量有望沖擊2.5萬噸，對應去年發(fā)貨量2.1萬噸，有19%的增長，超出市場最樂觀預期。
并非漲價才能催化
放量也能超預期
從近期茅臺密集召開的經(jīng)銷商會上得到的信息，公司穩(wěn)價意圖明顯，無論是在發(fā)貨節(jié)奏安排上，還是釋放信號上，均指向穩(wěn)價目標，出廠價不漲，終端價在1000元左右，不要偏離太多。我們認為公司的做法非常有必要，從2011年經(jīng)歷來看，價格快速上漲有兩大風險，第一是客戶群體發(fā)生變化，大眾消費被擠出，第二是輿論壓力加大，其他行業(yè)均低迷下茅臺仍在漲價，尤其考慮到明年十九大，在此之前更需穩(wěn)定；第三是渠道會從賣酒轉向囤酒（2011年有些經(jīng)銷商說是沒酒賣，其實是囤著不賣），形成公司無法控制的渠道堰塞湖。故穩(wěn)價措施有其必要性。
目前市場對茅臺漲價有一定預期，認為單純靠量的增長，增速僅能維持10%左右增長，增速有限，唯有漲價才能帶來業(yè)績加速增長，再次實現(xiàn)量價齊升。我們認為，從公司長遠發(fā)展看，短期內維持價格穩(wěn)定，鎖定大眾消費，積極放量擴展消費群體，才是公司最近兩年發(fā)展的最佳策略，且從今年發(fā)貨情況來看，公司完全有能力實現(xiàn)20%的量增，另外可以對增量部分實行1:1的變相提價措施，疊加定制酒和系列酒的高增長，完全有能力實現(xiàn)真實收入20%的增速。
市場擔憂過于悲觀
三季報再次驗證復蘇
白酒板塊在經(jīng)歷三季報短暫熱情后，再度歸于平靜，近期路演反饋，市場對白酒板塊有以下?lián)模?、短期認為估值偏高，空間不大，考慮估值切換也僅有10-15%空間；2、認同茅臺邏輯，但股價反映最充分，對五糧液及老窖等品種明年改善邏輯仍然存疑；3、擔心白酒復蘇邏輯，認為今年白酒是反彈而非反轉，是重新壓了一把渠道庫存，并受益上半年固定資產(chǎn)投資的結果，我們認為也不盡然。
我們對三個問題逐一回答：1、從目前股價看，龍頭公司2017年估值都不算貴，茅臺20X，五糧液15X，老窖20X，估值是在目前盈利增速下給的，若上述分析成立，茅臺2016年量增20%，2017年有望更快，則業(yè)績要上調，估值中樞也必將上移；2、茅臺邏輯最順，估值最早修復到位，五糧液的空間來自于明年公司機制到位后的業(yè)績提升，以及順價銷售后的渠道理順，影響估值升降趨勢的不是和競爭對手相比，而是看邊際的變化趨勢，老窖主要看1573等高端產(chǎn)品放量，帶動凈利率提升，進而實現(xiàn)業(yè)績增速超越市場一致預期；3、若是白酒好轉源自于投資拉動及渠道壓貨，或者是茅臺二季度收款政策的改變，則茅臺三季報再創(chuàng)天量的預收賬款，以及近期渠道庫存的跟蹤，則是對此擔憂最好的回應。另外從三季報白酒行業(yè)現(xiàn)金流指標看，加速增長的趨勢也能驗證。
關于年初以來白酒公司財報增速加快的行業(yè)邏輯，我們重發(fā)茅臺報告中的點評：市場始終擔心的一點，終端需求是否真實，經(jīng)濟增速放緩及需求疲軟背景下，茅臺何以呈現(xiàn)需求爆發(fā)特征，我們認為，市場僅能看到出貨量及價格的表觀財務數(shù)據(jù)，對渠道庫存和茅臺滲透率認識不足。從我們近兩年跟蹤的情況看，名酒2014年底庫存最高，平均有3-6個月的庫存，2015年開始消化，但仍然較高，2015年底降低至3個月以內，2016年春節(jié)渠道備貨不足，廠家包裝遇到瓶頸，全國各地茅臺斷貨，整體渠道庫存幾近清零，草根調研專賣店柜臺陳列的茅臺都被賣掉，可想庫存水平。相對應的，過去五年間，無論是人均收入水平、貨幣供應量、居民消費支出等指標，均已接近翻倍，唯獨茅臺價格下跌20.2%，需求彈性使得茅臺的滲透率大幅提升，這是過去兩三年一直發(fā)生的事實，只是2015年還在消化庫存，表觀數(shù)據(jù)無法驗證。市場有投資者認為，茅臺需求是年初固定資產(chǎn)投資膨脹的短期推動，我們認為理由并不充分，且不論三公消費的占比已然大幅下降，不論投資拉動名酒消費有至少半年的后周期性，從三季報真實收入增速接近15%來看，便可驗證茅臺增長是更長的邏輯。
三季報躁動只是行情預演
年底將有更搶眼表現(xiàn)
白酒板塊經(jīng)歷近3個月回調，重點個股都已進入合理估值下限，三季報看白酒基本延續(xù)前期強者恒強的趨勢，在經(jīng)歷十月底的三季報躁動行情后，我們更加堅定之前的判斷，認為白酒基本面改善斜率已經(jīng)超越市場最樂觀預期，近期股價只是行情的預演，在行業(yè)面臨催化劑之時，股價將迎來又一波漲勢，買點已現(xiàn)，行情不容錯過。
節(jié)奏上，預計12月份及明年4月份是未來三個季度內重要時間節(jié)點：12月份是春節(jié)備貨季，經(jīng)銷商備貨意愿大幅增加，今年茅臺總量有望沖擊2.5萬噸，12月份預計會再次進入茅臺小幅漲價和快速放量階段；4月份，各酒廠一季報逐漸披露，茅臺五糧液老窖均會兩位數(shù)增長，小酒廠真實生存狀況有所改善，不乏有個別品種大幅好轉，市場對白酒企業(yè)全年預期將再度提高。
投資標的上，繼續(xù)強烈推薦白酒基本面品種，貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖、古井貢酒。（來源：證券時報）
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