紅商網(wǎng)訊：“萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)，男，15歲，金牛座，朝氣蓬勃，牛氣沖天。”萬達(dá)集團(tuán)在其今日（12月8日）發(fā)布的微信公眾號文章中，如是形容自己的核心業(yè)務(wù)板塊——萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)。
今日，大連萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)股份有限公司（下稱萬達(dá)）在香港開啟IPO路演。投資者午餐會在香港萬豪酒店宴會廳舉行，與同時在此路演的北汽集團(tuán)打起了“擂臺”。與會投資者達(dá)200余人，爆滿宴會廳。一些投資者甚至站著聽完整場路演。萬達(dá)集團(tuán)董事長王健林、董事會主席丁本錫及總裁齊界等公司高管悉數(shù)蒞臨路演午餐會。“定價還比較令人滿意。雖然是夕陽產(chǎn)業(yè)，但乘著降息的東風(fēng)還是可以飛起來的。”一位出席午餐會的投資者向財新記者表示。
據(jù)財新記者獲得的銷售文件顯示，萬達(dá)的招股區(qū)間介乎每股41.8—49.6港元，集資規(guī)模最多不超過44.11億美元，約合270億人民幣，較之前市場預(yù)期的50-60億美元募資規(guī)�？s減不少。據(jù)知情人士透露，王健林對這一定價并不滿意，但迫于市況及現(xiàn)金流需求，不得不降低預(yù)期發(fā)行。
在中國29個省份的112個城市擁有178個物業(yè)項目，包括159座萬達(dá)廣場、168個購物中心、102家酒店，公司總資產(chǎn)規(guī)模5040億元——萬達(dá)在招股書中顯示了“資產(chǎn)量驚人”的家底，這個龐然大物預(yù)計將于12月23日在香港聯(lián)交所主板掛牌。
投資人士日前對財新記者稱，目前或許是壞“窗口期”里的相對最好的上市時機。雖然頭頂著中國最大、世界第二大商業(yè)地產(chǎn)業(yè)主及運營商，中國最大的豪華酒店業(yè)主等多個銜頭，但對于關(guān)注成長預(yù)期的市場投資者來說，屬于萬達(dá)的最好的時代已經(jīng)過去。中國股市在降息等利好信號下驟然走牛的時刻，幾經(jīng)曲折的萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)上市又露出了曙光。
盡管目前萬達(dá)的規(guī)模仍在擴(kuò)張，但它快速周轉(zhuǎn)、建設(shè)、銷售的模式已經(jīng)受到挑戰(zhàn)。萬達(dá)之所以愿意在此時降低預(yù)期上市，投資者也將其前景視為夕陽產(chǎn)業(yè)的一個重要原因，是萬達(dá)的三大業(yè)務(wù)——購物中心、酒店、寫字樓均處于行業(yè)下行期。此外，萬達(dá)計劃將此次IPO所籌資金用于建設(shè)10個物業(yè)開發(fā)項目，這10個項目大多位于三四線城市，其低回報率和供求失衡的風(fēng)險，也成為投資者不得不考慮的風(fēng)險。
低地價高周轉(zhuǎn)模式不再
低價拿地、快速開發(fā)周轉(zhuǎn)，萬達(dá)借此走出了一條幾乎無可復(fù)制的擴(kuò)張之路。
種種數(shù)據(jù)表明，傳統(tǒng)的萬達(dá)模式難以為繼。“傳統(tǒng)商業(yè)地產(chǎn)的開發(fā)模式主要是以現(xiàn)金流的高周轉(zhuǎn)和低價拿地為核心。”高和資本執(zhí)行合伙人蘇鑫表示，“隨著房地產(chǎn)市場進(jìn)入下半場，原有模式面臨極大的困難。”
從招股書看來，萬達(dá)拿地確實便宜。2011-2013年，按樓面地價計，萬達(dá)廣場的平均土地成本分別約為每平米1821元、1171元及1096元，今年上半年平均地價降至1012元/平方米。2013年全年，萬達(dá)銷售物業(yè)的銷售收入是749.8億元，銷售面積628萬平方米，依此推算其土地成本僅占平均售價9.18%。據(jù)蘭德咨詢對上市房企土地成本的統(tǒng)計，地價低于10%的企業(yè)僅占全部上市房企的6.4%。
萬達(dá)土地成本逐年降低，一方面由于所獲地塊位于三四線城市或城市的非核心地段；另一方面基于萬達(dá)與政府較高的議價能力。萬達(dá)與地方政府的關(guān)系非常微妙，在公開市場拿地頻頻陷入“內(nèi)定”傳聞。對政府而言，希望萬達(dá)項目拉動經(jīng)濟(jì)增長，帶來穩(wěn)定稅源，更重要的是能依托萬達(dá)項目，吸引更多投資，土地收入也能增長。
“我們獲得土地的成本比其他企業(yè)要便宜很多，至少便宜一半，而且具有主動權(quán)。”王健林的這句話曾被媒體廣泛引用。兩年前萬達(dá)的長白山國際旅游度假區(qū)項目因“零地價”頗受爭議，當(dāng)時撫松縣地稅局一位人士對財新記者說：“萬達(dá)拿地談的條件很大，基本上是零地價，政府返還地方稅收，出讓金進(jìn)入財政金庫后再想辦法退回來。不給優(yōu)惠人家不來。”
低成本的土地并沒有給萬達(dá)帶來靚麗的業(yè)績表現(xiàn)，毛利潤反而在逐年下降。物業(yè)銷售的毛利率也在急速下降，從2012年的50.6%降到今年上半年的39.1%。
投行人士推測，萬達(dá)的低土地成本被不斷上升的建筑成本、人工成本、運營成本和財務(wù)成本蠶食殆盡。該人士稱，將物業(yè)大量下沉至三四線城市對經(jīng)營商業(yè)地產(chǎn)來產(chǎn)并不是一筆劃算的生意。“商業(yè)零售物業(yè)、寫字樓物業(yè)對于成熟商圈的要求特別明顯，在三四線城市建造商業(yè)物業(yè)的建筑成本和在一二線城市同等級別的情況下差別不會超過15％，這部分的成本占物業(yè)出售成本的不超過一半，但是銷售金額和租賃收入單價可能差1－3倍。”
經(jīng)歷了高速擴(kuò)張后，高周轉(zhuǎn)的萬達(dá)模式活力慢慢褪去。數(shù)據(jù)顯示，萬達(dá)的銷售速度已經(jīng)在下降。2011年-2013年，萬達(dá)的合同銷售額分別為902億元、1012億元，1264億元，今年上半年僅567億元人民幣，不及2013年全年銷售額的一半。
2014年上半年，萬達(dá)的物業(yè)租賃和管理收入為51.77億元，同比2013年上半年的38.2億元上漲35.5%。從銷售和租賃收入的結(jié)構(gòu)比看，萬達(dá)物業(yè)銷售收入和物業(yè)出租及管理收入在2013年分別占總收入的86.4%和9.8%，2012年與2011年的占比大致相似。今年上半年，萬達(dá)的售租收入結(jié)構(gòu)為70.1%和22.3%，已經(jīng)開始在往租賃經(jīng)營方向調(diào)整，但仍無法改變銷售型公司的標(biāo)簽。
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