俏江南
據(jù)英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》2015年3月20日?qǐng)?bào)道，CVC Capital（歐洲私人股本集團(tuán)）已獲得了一項(xiàng)凍結(jié)俏江南老板張?zhí)m資產(chǎn)的法院命令。法院在3月6日發(fā)出的命令針對(duì)張?zhí)m和另外兩個(gè)被告，即Grand Lan Holdings Group（BVI）Limited和俏江南發(fā)展有限公司（South Beauty Development Limited）。香港高等法院法官鐘安德在解釋其授予這一命令的決定時(shí)，駁回了張?zhí)m關(guān)于“沒(méi)有充分證據(jù)證明存在資產(chǎn)散失的切實(shí)風(fēng)險(xiǎn)”的主張。
俏江南一直活躍在媒體眼球下，經(jīng)營(yíng)高檔餐飲會(huì)所，少東家娶進(jìn)影視女明星，近年來(lái)卻一直被沖擊上市失敗的陰影籠罩著。某種程度上，俏江南的失敗和張?zhí)m目前的困境正是執(zhí)著于上市的結(jié)果。
2008年，俏江南引入曾經(jīng)成功投資蒙牛、李寧的鼎暉創(chuàng)投，合作初期非常順利，從敲定到完成融資只用了8個(gè)月時(shí)間，鼎暉還專(zhuān)門(mén)成立“鼎暉江南”，由合伙人王功權(quán)主要負(fù)責(zé)。根據(jù)雙方協(xié)議，融資主體為俏江南集團(tuán)旗下的俏江南品牌餐廳，并不包括蘭會(huì)所與SUBU兩個(gè)品牌。
當(dāng)時(shí)，俏江南估值為20億元，鼎暉投入2億元人民幣等值的美元，獲得俏江南10.526%的股權(quán)。雙方在增資協(xié)議中約法三章：第一，鼎暉不會(huì)干涉俏江南的戰(zhàn)略，更不干涉具體管理，而是在籌備上市方面提供建議；第二，鼎暉協(xié)助公司建立健全薪酬管理體系及激勵(lì)約束機(jī)制；第三，特定情況如因?yàn)槎熁蛘哧P(guān)聯(lián)方原因造成俏江南無(wú)法上市，俏江南可以要求鼎暉退出。合同中還有一條引起日后雙方爭(zhēng)議的回購(gòu)條款：如果并非鼎暉方的原因，造成俏江南無(wú)法在2012年底上市，或者俏江南的實(shí)際控制人變更，鼎暉有權(quán)要求張?zhí)m回購(gòu)其所有俏江南股份。
根據(jù)筆者對(duì)2000-2010年在港交所以紅籌方式上市、有私募支持的民營(yíng)企業(yè)招股書(shū)的研究，一般民營(yíng)企業(yè)家和私募基金合約回購(gòu)條款中約定的最低內(nèi)部回報(bào)率介于15%-25%之間。鼎暉2008年投資俏江南，2014年以回購(gòu)方式退出，依此估計(jì)，俏江南創(chuàng)始人張?zhí)m需要向鼎暉支付的回購(gòu)款介于4.6億 -7.6億元之間。屋漏偏逢連夜雨，2012年之后中國(guó)開(kāi)始大力反腐，并嚴(yán)格實(shí)行“八項(xiàng)規(guī)定”，高端餐飲會(huì)所門(mén)可羅雀。天價(jià)回購(gòu)款遇上行業(yè)危機(jī)，張?zhí)m不得不向CVC資本出讓82.7%的股權(quán)。私募基金與創(chuàng)業(yè)者之間所謂的“對(duì)賭協(xié)議”壓垮了曾經(jīng)紅極一時(shí)的俏江南。
利出一孔
從浙江廣廈、山西海鑫與俏江南近日的遭遇可以看到中國(guó)民企面臨的多項(xiàng)問(wèn)題：政商博弈與如影隨形的腐敗、浮夸不實(shí)的商業(yè)模式，隨性自利、妄顧他人的高風(fēng)險(xiǎn)投資與資本運(yùn)作。研究表明，這樣的問(wèn)題其實(shí)普遍存在于深受政府干預(yù)的新興市場(chǎng)，中國(guó)不是個(gè)案。這也不是新的問(wèn)題，而是數(shù)千年來(lái)不斷重演的故事。
《管子國(guó)蓄》有云：“利出一孔者，其國(guó)無(wú)敵；出二孔者，其兵半屈；出三孔者，不可以舉兵；出四孔者，其國(guó)必亡。”春秋時(shí)期的齊相管仲所謂“利出一孔”，指的是通過(guò)國(guó)家權(quán)力控制獲利的渠道，再由國(guó)家對(duì)社會(huì)財(cái)富進(jìn)行分配，這樣便可達(dá)到君主對(duì)百姓加強(qiáng)控制力的目的。果然，在這樣的制度下，齊國(guó)成為第一個(gè)稱(chēng)霸的諸侯國(guó)，不僅實(shí)現(xiàn)了富國(guó)強(qiáng)兵，而且牢牢控制了民眾。之后秦國(guó)的商鞅繼承了這一理論，秦統(tǒng)一七國(guó)之后，這套制度被高度集權(quán)的秦國(guó)發(fā)揮到了極致。
“利出一孔”的副作用也很明顯：當(dāng)政府牢牢地掌控關(guān)鍵商業(yè)資源，與官方走得近的商人就更加容易成功，甚至官商不分。從呂不韋奇貨可居投資秦公子子楚后成為秦相開(kāi)始，一直延續(xù)到晚清，胡雪巖投資王有齡、左宗棠，盛宣懷投資李鴻章，不一而足。然而一旦政治的天平偏向另一邊，這些商人的命運(yùn)也隨之改變，慈禧太后打壓湘軍勢(shì)力之后胡雪巖失去了保護(hù)傘，袁世凱掌權(quán)之后盛宣懷不得不知難而退，歷來(lái)投資政治的商人總是如履薄冰。
歷史與國(guó)外經(jīng)驗(yàn)已明示，雖然依附官員是商人發(fā)達(dá)成功的捷徑，但過(guò)于依賴(lài)官商模式卻為商人帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。如樓忠福事件，其實(shí)已早有先兆。這已經(jīng)不是廣廈集團(tuán)第一次受到類(lèi)似的打擊了。筆者曾在新財(cái)富2011年4月專(zhuān)欄文章《廣廈控股路障重重的企業(yè)傳承》一文中分析過(guò)，浙江廣廈在股票上市后大力進(jìn)軍房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，并進(jìn)行與本業(yè)無(wú)關(guān)的多元化擴(kuò)張，但遇上地方政府意外換屆和宏觀(guān)政策的打壓，財(cái)務(wù)困境之下民間借貸問(wèn)題爆發(fā)，公司表現(xiàn)一蹶不振，投資人血本無(wú)歸（圖2）。若其能汲取這個(gè)不久前的教訓(xùn)，改變經(jīng)營(yíng)模式，或不至受此沖擊。
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