“我們部門(mén)近期的工作沒(méi)有什么說(shuō)的，一切正常。”招商證券(17.81,0.16,0.91%)投行部門(mén)的一位工作人員在電話里這樣回答記者。作為浩寧達(dá)(002356.SZ)上市的保薦機(jī)構(gòu)，招商證券的幾位保薦人似乎非常坦然。

　　由于浩寧達(dá)2010年主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)同比下降幅度高達(dá)44.02%，作為浩寧達(dá)上市的保薦代表，自從今年3月29日公布2010年年報(bào)以來(lái)，他們一直承受著很大的壓力。根據(jù)主板市場(chǎng)的要求，公司上市第一年利潤(rùn)下降超過(guò)50%的，要追究保薦代表的責(zé)任。盡管浩寧達(dá)是在中小板上市，盡管還不在這條紅線以內(nèi)，招商證券作為保薦機(jī)構(gòu)，仍然被要求向證監(jiān)會(huì)說(shuō)明情況，畢竟浩寧達(dá)4月26日發(fā)布的一季報(bào)顯示，2011年一季度，該公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)同比下降幅度高達(dá)262.14%。而在二級(jí)市場(chǎng)上，浩寧達(dá)上市首日收盤(pán)便跌破了36.5元的發(fā)行價(jià)，即使加上一年前10派6.5的紅利，股價(jià)仍處于破發(fā)狀態(tài)。5月30日，公司股價(jià)跌至上市后的最低點(diǎn)22.85元。

　　而在上市前，浩寧達(dá)一直被包裝為行業(yè)內(nèi)的標(biāo)桿企業(yè)，面對(duì)上市后的窘?jīng)r，不少人質(zhì)疑保薦機(jī)構(gòu)在督導(dǎo)期間是否盡到了勤勉盡責(zé)的義務(wù)。

　　主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)逐年縮水

　　頂著“國(guó)內(nèi)最早從事電子式電能計(jì)量?jī)x表研發(fā)、制造的專(zhuān)業(yè)制造商之一”光環(huán)登陸A股市場(chǎng)的浩寧達(dá)，在上市之初，曾一度成為機(jī)構(gòu)關(guān)注的焦點(diǎn)。數(shù)據(jù)顯示，從公司上市之后的2010年2月23日至6月29日這四個(gè)月中，有超過(guò)90家機(jī)構(gòu)對(duì)公司進(jìn)行了實(shí)地調(diào)研，其中包括華夏基金、匯添富基金、中信證券(12.49,0.01,0.08%)、中金公司、招商證券等機(jī)構(gòu)，然而大部分前去調(diào)研的機(jī)構(gòu)最終沒(méi)有出現(xiàn)在浩寧達(dá)前十大流通股東的名單中。浩寧達(dá)上市第一年交出的成績(jī)單似乎也證明了這些機(jī)構(gòu)的先見(jiàn)之明。公司2010年全年完成凈利潤(rùn)3026.93萬(wàn)元，較2009年的5463.89萬(wàn)元下降了約45%。不斷調(diào)低的盈利前景讓機(jī)構(gòu)紛紛離場(chǎng)，2010年一季報(bào)中，前十大流通股東席位中有6家機(jī)構(gòu)，而到了2011年一季度，僅存的兩家投資基金中海富通風(fēng)格優(yōu)勢(shì)已經(jīng)選擇退出，國(guó)投瑞銀景氣行業(yè)也在大幅減持。

　　實(shí)際上，浩寧達(dá)利潤(rùn)縮水并不是從上市以后才開(kāi)始的，而是早有端倪。浩寧達(dá)的招股說(shuō)明書(shū)的數(shù)據(jù)顯示，在2010年上市之前的4年，浩寧達(dá)的凈利潤(rùn)已經(jīng)出現(xiàn)了下滑的趨勢(shì)。根據(jù)廣東正中珠江會(huì)計(jì)師事務(wù)所有限公司審計(jì)后的財(cái)報(bào)顯示：2006年，公司凈利潤(rùn)為55769744.69元；2007年，公司凈利潤(rùn)為57304352.00元，隨后開(kāi)始下滑，2008年，公司凈利潤(rùn)為46451962.71元，較前一年跌幅高達(dá)19%。

　　值得注意的是，在凈利潤(rùn)下降的同時(shí)，浩寧達(dá)的營(yíng)業(yè)收入?yún)s在逐年上升。2010年公司年報(bào)顯示，當(dāng)年公司營(yíng)業(yè)總收入為359064246.68元，較2009年的268808092.36元提高了33.58%。毫無(wú)疑問(wèn)，凈利潤(rùn)下滑的主要原因出在毛利率上面。作為公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的電表產(chǎn)品銷(xiāo)售，2010年的毛利率為26.86%，比上市之前下降了13.64%。

　　對(duì)業(yè)績(jī)下滑的原因，浩寧達(dá)在此前的公告中表示，“招標(biāo)模式變化，造成產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格下降，導(dǎo)致毛利率下降。”

　　對(duì)于這樣的結(jié)果，保薦人在招股說(shuō)明書(shū)中曾做出過(guò)風(fēng)險(xiǎn)提示，認(rèn)為“如果公司不能及時(shí)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大規(guī)模，適時(shí)推出適應(yīng)市場(chǎng)需求的附加值較高的新產(chǎn)品，則公司面臨綜合毛利率持續(xù)下降的風(fēng)險(xiǎn)”。不過(guò)實(shí)際情況和保薦人的判斷并不完全一致。

　　電網(wǎng)招標(biāo)淪為價(jià)格大戰(zhàn)

　　產(chǎn)品毛利率下降的背后，是浩寧達(dá)的電表產(chǎn)品不斷的降價(jià)。公司的單相電表，2006年還能賣(mài)到178.68元/只，到了2008年，已經(jīng)降到了148.15元/只。而利潤(rùn)率相對(duì)較高的三相電表，2006年的銷(xiāo)售單價(jià)高達(dá)967.54元，到了2009年，浩寧達(dá)三相電表的銷(xiāo)售單價(jià)驟降至410.35元。而根據(jù)浩寧達(dá)招股說(shuō)明書(shū)中主要原材料成本估算顯示，浩寧達(dá)生產(chǎn)的單相和三相電表，平均單位成本分別為105元和550元。

　　即使在上市以后，公司產(chǎn)品銷(xiāo)售單價(jià)下滑的趨勢(shì)仍然沒(méi)有改變。根據(jù)2011年4月19日國(guó)電發(fā)給浩寧達(dá)的中標(biāo)通知書(shū)中的幾項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示，浩寧達(dá)中標(biāo)電表總數(shù)量為218496只，總金額為5472.08萬(wàn)元。其中二級(jí)單相遠(yuǎn)程費(fèi)控智能電能表中標(biāo)數(shù)量為147096只，金額為2392.29萬(wàn)元；而一級(jí)三相費(fèi)控智能電能表數(shù)量為71400只，金額為3079.79萬(wàn)元。中標(biāo)單價(jià)分別為單相電表200元/只，三相電表400元/只。三相電表的中標(biāo)價(jià)格遠(yuǎn)低于此前招股說(shuō)明書(shū)中估算的成本價(jià)格。如果說(shuō)單相電表的訂單還能掙錢(qián)，三相電表訂單完全是在賠錢(qián)賺吆喝。“大家都在拼價(jià)格，希望能多占點(diǎn)份額。技術(shù)含量高的，價(jià)格反而上不去。”在評(píng)價(jià)最近兩次國(guó)家電網(wǎng)電能表招標(biāo)的情況時(shí)，一家參加了最近幾次招標(biāo)的電力設(shè)備制造公司負(fù)責(zé)人這樣告訴記者。

　　這樣的厄運(yùn)，A股上市公司中也不止浩寧達(dá)一家，科陸電子(14.83,-0.09,-0.60%)也有類(lèi)似遭遇。2007年，上市之初的科陸電子被認(rèn)為是用電系統(tǒng)信息化的受益者，甚至被某券商捧為“節(jié)能減排的默默貢獻(xiàn)者”。公司股價(jià)從上市之初的4.17元一度上漲至23.77元。由于2010年電表市場(chǎng)打響價(jià)格戰(zhàn)，公司電表業(yè)務(wù)毛利率從2009 年的41%大幅下降至26%，股價(jià)也跌去了近三成。

　　行業(yè)依賴(lài)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大

　　作為一家總股本不過(guò)8000萬(wàn)的中小板上市公司，浩寧達(dá)公司產(chǎn)品主要銷(xiāo)往國(guó)內(nèi)電力系統(tǒng)的客戶，電網(wǎng)招標(biāo)占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重相當(dāng)大。而招標(biāo)規(guī)則的改變將直接影響到浩寧達(dá)的利潤(rùn)和毛利率。

　　中電技國(guó)際招標(biāo)有限責(zé)任公司的一位工作人員向記者透露，目前國(guó)家電網(wǎng)統(tǒng)一招標(biāo)采用的是打分制，綜合考慮價(jià)格、技術(shù)、供貨履歷、產(chǎn)品過(guò)往質(zhì)量等方面的情況。價(jià)格打分方面，過(guò)去是最低價(jià)得分最高，因此不少企業(yè)采取了低價(jià)競(jìng)標(biāo)的策略，使得2009年下半年以來(lái)整個(gè)市場(chǎng)出現(xiàn)了惡性價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，影響了不少企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)，而且低價(jià)產(chǎn)品質(zhì)量的可靠性也難以保證。從去年底開(kāi)始，電網(wǎng)招標(biāo)采取了“均價(jià)中標(biāo)”的方式，越靠近均價(jià)，得分越高，例如，超過(guò)均價(jià)10%扣1分，低于均價(jià)10%扣0.5到0.75分。

　　“均價(jià)100元的產(chǎn)品，現(xiàn)在報(bào)104元和報(bào)95元，得分是一樣的。”一家電力設(shè)備企業(yè)的負(fù)責(zé)人說(shuō)，“這樣一來(lái)，報(bào)價(jià)高一些反而更有利，因?yàn)槟芾�高均價(jià)，為那些低價(jià)競(jìng)標(biāo)的對(duì)手制造障礙。”

　　但浩寧達(dá)一直背著“低價(jià)搶單”的名頭。國(guó)家電網(wǎng)集中規(guī)模招標(biāo)采購(gòu)2011年電能表第二批項(xiàng)目的中標(biāo)數(shù)據(jù)顯示，本次浩寧達(dá)一級(jí)三相費(fèi)控智能電能表中標(biāo)數(shù)量為112437只，金額為6139.59萬(wàn)元，中標(biāo)單價(jià)雖然已經(jīng)提升至500元/只，但是仍然低于其早前公布的成本價(jià)。

　　“在勤勉盡責(zé)方面，浩寧達(dá)的保薦，我認(rèn)為沒(méi)什么問(wèn)題。盤(pán)子不大，行業(yè)依賴(lài)性又這么強(qiáng)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力自然會(huì)弱一些，而且電力行業(yè)的銷(xiāo)售主要集中在下半年，有時(shí)候回款還會(huì)跨年，業(yè)績(jī)有起伏很正常。”山西證券(8.75,0.00,0.00%)一位曾經(jīng)參與科陸電子上市的工作人員這樣告訴記者。