核心摘要：購物中心時代即將來臨，業(yè)態(tài)分化趨勢已定，我國購物中心行業(yè)大發(fā)展的核心驅(qū)動因素是城鎮(zhèn)化率提升、人均收入快速提高和消費觀念轉(zhuǎn)變，其中大中型購物中心行業(yè)整體競爭激烈，部分全國及區(qū)域領(lǐng)軍品牌如萬達已在各地主要商圈成功開拓，占據(jù)了顯著的先發(fā)優(yōu)勢。

　　購物中心時代來臨，業(yè)態(tài)分化大勢所趨

　　紅商網(wǎng)訊：1、大型Mall恐將過剩——中國購物中心行業(yè)大發(fā)展的核心驅(qū)動因素是城鎮(zhèn)化率提升、人均收入快速提高和消費觀念轉(zhuǎn)變，其中大中型購物中心行業(yè)整體競爭激烈，部分全國及區(qū)域領(lǐng)軍品牌如萬達已在各地主要商圈成功開拓，占據(jù)了顯著的先發(fā)優(yōu)勢。與此同時，隨著大量新項目在綜合體開發(fā)熱潮中扎推入市，許多地區(qū)已出現(xiàn)大型Mall供需失衡局面。

　　2、社區(qū)Mall藍海競爭——社區(qū)購物中心因餐飲、娛樂等體驗式業(yè)態(tài)配比高，客流消費粘性強，受B2C電商沖擊相對較小。我們認為其最符合城市建成區(qū)面積擴大、遠離核心商圈居民聚居區(qū)日益增多的變化格局，暨商業(yè)資源結(jié)構(gòu)性供需不匹配引發(fā)“商圈漂移”。社區(qū)Mall當前尚處“藍海”競爭階段，品牌集中度低，租金提升潛力大，在多種購物中心細分業(yè)態(tài)中具備更好的發(fā)展前景。

　　商圈漂移孕育空間，業(yè)績拐點即將出現(xiàn)

　　1、好機遇——公司08年之后經(jīng)過三次定增，及時從傳統(tǒng)百貨轉(zhuǎn)型購物中心運營，其間公司緊緊抓住了商圈漂移帶來的社區(qū)Mall渠道紅利，在北京等重點區(qū)域的項目開發(fā)和儲備急速推進。

　　2、有壁壘——“BHG-Mall”品牌目前已建立起經(jīng)驗(商業(yè)意識超前/人才儲備不懈)、物業(yè)(選址精準到位/開發(fā)形式領(lǐng)先)、資源(集團全力支持/長期自我積累)等系列競爭壁壘，足以保障未來外延擴張的持續(xù)。

　　3、拐點期——考慮到13-14年為項目開業(yè)高峰期，收入成本錯配現(xiàn)象嚴重，公司的主營毛利率將短暫承壓;其后隨著新項目渡過培育期和運營規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，公司的期間費用率和經(jīng)營現(xiàn)金流將相繼迎來拐點。

　　4、大平臺——公司自我定位為商業(yè)資源整合平臺，擬從上下游、跨市場、全渠道等方向入手，不斷對購物中心主業(yè)的盈利模式進行創(chuàng)新。

　　盈利預測與評級隨著行業(yè)空間、收入來源、費用枷鎖等核心驅(qū)動邏輯的理順，華聯(lián)股份將從過去數(shù)年的績差狀態(tài)中困境反轉(zhuǎn)，預計公司14-16年凈利潤分別為0.98億、2.41億和3.46億，同比增48.6%、147.1%和43.6%。

　　我們看好公司到2020年成長為“運營面積超400萬平/總營收達50億/總市值跨越250億”的優(yōu)質(zhì)商業(yè)轉(zhuǎn)型標的，參照海外可比企業(yè)CMA和SPG的估值體系并給予折價，年內(nèi)目標價3.86元，對應(yīng)未來三年平均收入的4倍PS，首次給予“買入”評級。

　　風險提示：

　　項目擴張進度低于預期，競爭加劇導致招商空置率上行。
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