然而，其他同行業(yè)公司并未效仿這種慷慨散財?shù)淖龇ā?/p>

　　高額存貨不僅影響特步國際的周轉(zhuǎn)率，更與其自身經(jīng)營模式產(chǎn)生內(nèi)在沖突，傷及公司產(chǎn)品創(chuàng)新與存貨控制，進(jìn)而影響其核心競爭力。

　　并且，巨額存貨與預(yù)付款上所存在的減值風(fēng)險，很可能成為懸在公司業(yè)績增長之上的利劍。

　　其實(shí)，不論是李寧(02331.HK)與中國動向(03818.HK)的大幅度盈利預(yù)減，還是特步國際的存貨與預(yù)付款大增，在反映自身商業(yè)模式脆弱性的同時，亦在一定程度上折射出行業(yè)困局。

　　更進(jìn)一步值得投資者警惕的是，A股上市公司中亦不乏類似香港體育股的經(jīng)營模式，并且存貨與應(yīng)收款大增以及業(yè)績下滑的情況亦存在于其他一些傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，激烈競爭、品牌分散、無力傳導(dǎo)通脹影響等，在一定程度上成為共同的關(guān)鍵詞。

　　逆勢增長

　　在李寧與中國動向接連發(fā)布2011年中報業(yè)績大幅下滑的預(yù)警之后，另一只香港上市的體育股——特步國際卻逆市交出了一份亮麗的答卷：上半年營業(yè)收入25.70億元，同比增長26%，其中特步品牌收入24.52億元，同比增長29%；整體毛利率40.9%，同比上升0.2個百分點(diǎn)；股東應(yīng)占溢利4.66億元，同比增長25%。

　　對于業(yè)績增長的原因，特步國際介紹說，受惠于特步品牌的四個主要競爭優(yōu)勢，包括品牌建設(shè)、創(chuàng)新產(chǎn)品、渠道建設(shè)及管理實(shí)力，公司在2011年上半年實(shí)現(xiàn)了強(qiáng)勁增長。不過，這些原則性的話語與其說是分析業(yè)績增長的原因，不如說是概括公司的商業(yè)模式，即包括香港體育股在內(nèi)的品牌連鎖服飾企業(yè)的“微笑曲線”兩端。

　　進(jìn)一步分析可以發(fā)現(xiàn)，在行業(yè)普遍面臨原材料、房租及人工上漲的困境之下，特步國際2011年上半年業(yè)績增長更多依靠的是“以資金換毛利”模式。

　　2011年上半年，特步品牌鞋履產(chǎn)品收入增長28.7%至11億元，占特步品牌收入42.9%。據(jù)介紹，收入增加主要由于鞋履產(chǎn)品銷量增加16.4%至 1110萬雙，并且平均批發(fā)售價上升10.6%至94.8元。其中，平均批發(fā)售價增加主要是由于零售價上升，公司上半年給予分銷商的折扣仍為建議零售價的 60%。為了控制成本上漲，公司采取必要措施，如增加存貨購買量及向供應(yīng)商支付更多預(yù)付款等。因此，公司成功降低了銷售成本，并提升毛利率0.8個百分點(diǎn)至41.1%。特步品牌服裝產(chǎn)品的收入、利潤及毛利率增長原因的介紹與此類似。

　　與特步品牌產(chǎn)品的收入及毛利率增長冰火兩重天，特步國際經(jīng)營的其他品牌收入在2011年上半年的業(yè)績就不盡如人意了。特步國際的其他品牌收入主要來自獲許銷售的產(chǎn)品，上半年其他品牌收入1.18億元，同比減少 15.3%；毛利率下降至41.8%，上年同期為44.4%。據(jù)介紹，毛利率下降主要是由于承受成本壓力及高檔市場競爭激烈導(dǎo)致平均售價下降所致。

　　其實(shí)，對于特步品牌產(chǎn)品而言，與其他品牌一樣面臨著成本與競爭壓力，為何能夠風(fēng)景獨(dú)好呢？我們認(rèn)為，原因就在于前述“公司采取必要措施，如增加存貨購買量及向供應(yīng)商支付更多預(yù)付款等”，亦即由于自有品牌生產(chǎn)與采購系掌握在公司手中，從而為“資金換毛利”運(yùn)作創(chuàng)造了條件。至于這種運(yùn)作，簡單而言，就是依靠自身充裕的貨幣資金，借助大宗、提前、預(yù)付款等方式的采購，獲得供應(yīng)商的更多折扣，進(jìn)而減輕成本壓力。

　　慷慨散財
　　2011年什么最重要？資金！

　　在上半年貨幣政策緊縮背景下，經(jīng)過連續(xù)提準(zhǔn)、加息及窗口指導(dǎo)，國內(nèi)市場資金驟然緊張。據(jù)媒體報道，民間借貸利率已高得離譜，甚至一些上市公司及銀行也加入到了高利放貸或者變相放高利貸的行列。

　　于是，特步國際以資金換毛利，從而減輕成本上漲壓力也就變得可行了。只是，這種運(yùn)作規(guī)模之大令人吃驚。

　　中報顯示，特步國際2011年6月末存貨8.87億元，同比增長4.24億元或91.77%，其中成品由期初的0.84億元突增至4.74億元，增加4倍；向供應(yīng)商墊款4.17億元，同比增長1.89億元或83.20%。兩項(xiàng)占款合計13.04億元，占特步國際總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)與當(dāng)期凈利潤的比重分別高達(dá) 27%、36%與279%。存貨與供應(yīng)商墊款的巨增導(dǎo)致特步國際經(jīng)營現(xiàn)金流惡化，2011年上半年公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流量為凈流出3.35億元，而上年同期為凈流入2.30億元。