紅商網(wǎng)訊：2010年底MB存貨18億，邦購等新業(yè)務(wù)存貨7億。MB存貨中2009年2億，2010年10億，2011年6.7億。庫存問題主要是3個(gè)方面的失誤導(dǎo)致：一、戰(zhàn)略層面，以前加盟商都有特賣，去年硬性規(guī)定撤銷特賣；二、戰(zhàn)略層面，2010年前9月直營可比增長90%，熱血沸騰，預(yù)計(jì)4季度和1季度增長100%，10月天時(shí)回暖，12月下旬才進(jìn)入冬季。2011年春天來臨時(shí)間又晚了一個(gè)月；三、管理技術(shù)方面，供應(yīng)鏈沒有快速補(bǔ)單，2010年勞工荒，春裝4月才交貨。解決辦法是讓加盟商開折扣店、直營折扣店以及電子商務(wù)。目前已有508家加盟商訂貨，整合加盟商和公司庫存形成一個(gè)持續(xù)性的渠道模式。在價(jià)格敏感地區(qū)開直營折扣店，進(jìn)入超市、大賣場和奧特萊斯等。我們預(yù)計(jì)2011年底利潤、庫存都不是問題，但我們處在高速發(fā)展期和行業(yè)領(lǐng)先階段，一定會(huì)有新的問題。

　　Q2：租金成本與人工成本。

　　直營只有租金成本和人工成本，加盟商目前面臨租金成本、人工成本和稅費(fèi)上升。二三線城市目前租金100%以上增長，隨著土地財(cái)政支持力度的減弱，消費(fèi)稅上升在2013年以前加盟商的稅收問題會(huì)全面體現(xiàn)。我們的解決辦法是提高平效，推動(dòng)品牌和產(chǎn)品升級，要求所有鏈條上的人年收入不得低于5萬元，500平米的店平效不得低于5萬，2萬平效將來是不可持續(xù)的。2011年1Q收入的50%來自于平效的提高，直營80%來自平效提高。產(chǎn)品升級走向系列化，2004年運(yùn)動(dòng)休閑和都是時(shí)尚收入占比為60%和40%，2011年春夏已達(dá)50%和50%，新品語老款差異化顯著提升。MC2009年虧1億，2010年虧2億，2011年預(yù)計(jì)虧5000萬元，2012年肯定盈利。

　　Q3：邦購業(yè)務(wù)：

　　我們總結(jié)MC的經(jīng)驗(yàn)后，邦購起步相對謹(jǐn)慎，一直在嘗試和試運(yùn)行，邦購2011年虧損很小。MB執(zhí)行很好，MC60%以上店鋪是盈利的，淮海路店一年虧2000萬，但已經(jīng)找到盈利的路了，以后更多的精力將放在邦購上。淘寶、Vancl還沒有找到盈利的模式，邦購做到2億就盈利了。

　　Q4：森馬毛利率低于我們10個(gè)點(diǎn)，凈利率高于我們5個(gè)點(diǎn)。

　　森馬全加盟，我們間加盟差異性很小，直營的租金、稅收、管理成本在目前的稅收環(huán)境下差異很大，未來直營的優(yōu)勢會(huì)逐步顯現(xiàn)。目前二三線城市對時(shí)尚的訴求越來越快，過去偏食上現(xiàn)在在二三線城市已經(jīng)賣不掉了。10年前流行的是Baleno，5年前是凌志，近兩年是H&M、Zara，未來3-5年是MB。

　　Q5：遞延所得稅資產(chǎn)和庫存跌價(jià)準(zhǔn)備。

　　遞延所得稅資產(chǎn)會(huì)隨子公司的虧損轉(zhuǎn)向盈利而下降。公司成立以來，產(chǎn)品銷售價(jià)格都在生產(chǎn)成本之上。

　　Q6：股權(quán)激勵(lì)及減持。

　　股權(quán)激勵(lì)每年一次，今年具體時(shí)間暫未確定。解禁后肯定會(huì)減持一部分，流通股太少不利于上市公司發(fā)揮公司治理的優(yōu)勢，減持不排除引入戰(zhàn)略投資者和行業(yè)投資者，引入拳頭行業(yè)的龍頭公司將給公司帶來機(jī)會(huì)。

　　維持2011-2013年EPS1.20元、1.73元和2.34元，合理價(jià)值45.5元/股，維持“推薦”評級。

　　公司產(chǎn)品設(shè)計(jì)人才引進(jìn)和設(shè)計(jì)理念領(lǐng)先優(yōu)勢進(jìn)一步提高，品牌和產(chǎn)品升級帶動(dòng)加盟商盈利空間擴(kuò)大，未來2年加盟渠道仍將維持20以上增長。公司的直營標(biāo)準(zhǔn)化程度顯著提升，學(xué)習(xí)型組織的優(yōu)勢繼續(xù)彰顯。我們認(rèn)為，公司產(chǎn)品設(shè)計(jì)、品牌理念的提升為國際市場開拓積累力量，參考國際競爭對手，公司未來國內(nèi)市場進(jìn)入成熟期仍將維持至少20%的增長速度，維持2011-2013年EPS1.20元、1.73元和2.34元盈利預(yù)測，公司合理價(jià)值為45.5元/股，維持“推薦”評級。